출처 : http://dart.fss.or.kr/dsaf001/main.do?rcpNo=20230103000250

정 정 신 고 (보고)

2023년 01월 03일

1. 정정대상 공시서류 : 외부평가기관의평가의견서

2. 정정대상 공시서류의 최초제출일 : 2022년 12월 29일

3. 정정사항

항  목	정정사유	정 정 전	정 정 후
양수금액	오류 기재	전환사채 19,500백만원 지급	전환사채 18,000백만원 지급과 상계처리 1,373,796천원
양수주식수(%)	오류 기재	68,900주(65.0%)	68,454주(64.5%)

외부평가기관의평가의견서

주식회사 노블엠앤비  귀중  

주식회사  노블엠앤비의 원스 주식회사의 주식 취득에 따른 주식양수가액 적정성에 대한 평가의견:

정명회계법인(이하 "본 평가인")은 주권상장법인인 주식회사 노블엠앤비(이하 "귀사" 및 "양수인")와 체결한 용역계약에 따라 귀사가 원스 주식회사(이하 "평가대상회사")의 보통주식 68,454주(지분율 64.5%)를 취득하는 거래와 관련하여 2022년 09월 30일(이하 "평가기준일")을 기준일로 하여 양수가액에 대한 적정성을 평가하는 업무를 수행하였습니다.

본 평가의견서는 상기 주식 취득과 관련하여 귀사의 내부의사결정에 대한 참고자료로 제시하고 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제161조 및 동법 시행령 제171조의규정에 따라 금융위원회에 제출하는 주요사항보고서의 작성 및 첨부서류로 사용되기위하여 작성되었습니다. 따라서 평가대상회사에 대한 본 평가인의 평가결과는 본 평가의견서에 명시된 목적 이외의 다른 용도로 이용하거나, 귀사와 고유목적 관계자 외제3자에게 이용되어서는 아니되며, 본 평가인은 본 평가의견서가 다른 용도로 사용되는 경우 그 과정이나 결과로 발생하는 모든 손해에 대하여 책임이 없음을 알려드립니다.

본 평가인은 이 업무를 수행함에 있어 금융감독원이 제정한 "외부평가업무 가이드라인"과 한국공인회계사회가 제정한 "가치평가서비스 수행기준"을 준수하였습니다.

본 평가인은 평가대상주식의 가치 평가를 위하여 현금흐름할인법(DCF; Discounted Cash Flow Approach)을 적용하였습니다. 평가기준일 현재 평가대상회사의 양수대상주식의 전체 가치(지분 100.0%)는 29,662백만원(주당 279,827원)에서 34,858백만원(주당 328,851원)의 범위로 산출됩니다. 실제 양수 예정 주식수 및 예정 가액은 각각   68,454주(= 64.5%, = 68,454주/106,000주) 및 19,373.796백만원(주당 283,019원)으로 상기 평가액의 범위를 고려할 때 중요성의 관점에서 부적정하다고 판단할 만한 근거가 발견되지 아니하였습니다.

본 평가인의 상기 평가결과는 본 의견서에 기재된 가정과 제약조건 및 의견서 이용상의 유의사항에 따라 도출된 것이며, 본 평가인이 수행한 업무의 범위 및 평가의 한계는 다음과 같습니다.

본 의견서에 기술된 절차는 일반적인 회계감사기준에 따른 감사절차가 아니므로 본 평가인은 본 의견서에 포함된 내용에 대하여 감사의견을 표명하지 아니하며, 평가대상회사의 재무상태와 경영성과에 대한 어떠한 형태의 보증도 제공하지 아니합니다. 만약, 회계감사기준에 따른 추가적인 감사절차를 수행하였다면, 본 의견서에 언급되지 아니한 추가적인 발견사항, 변경사항 또는 기타 예외사항이 발견되었을 수도 있습니다.

미래기간에 대한 추정은 평가대상회사의 경영진에 의한 경영전략이나 영업계획의 수정, 거시경제환경 등 다양한 제반요소들의 변동에 따라 중대한 영향을 받을 수도 있으므로, 본 의견서상의 추정치가 장래의 실적치와 일치하거나 유사할 것이라는 것을 본 평가인이 보증하거나 확인하는 것은 아닙니다. 또한, 본 의견서에서 사용된 것과 다른 평가방법이나 다른 제반가정이 사용될 경우, 양수·도가액의 평가 결과는 본 의견서의 결과와 중대한 차이가 발생될 수 있습니다.

본 평가인은 본 업무를 수행함에 있어 평가대상회사가 제시한 과거 재무정보, 미래 추정재무자료 및 관련 근거자료, 기타 외부연구기관의 시장전망자료 등에 대하여 제반 가정의 합리성과 기초자료의 타당성을 검토하였으며, 이를 근거로 평가대상주식의 가치를 평가하였습니다. 그러나 제시자료에 대한 증빙확인 및 외부조회 등 제시된자료의 진위 및 적정성 확인을 위한 충분한 절차를 수행하지 아니하였습니다. 따라서 평가대상회사가 제시한 자료에 변동사항이 발생하거나 제시된 자료가 사실과 다른 경우에는 그에 따라 양수·도가액 평가 결과가 달라질 수 있음을 첨언하며, 본 양수·도가액 평가금액이 평가대상주식의 절대적인 가치를 제시하는 것이 아니라는 점에 유의하시기 바랍니다.

특히, 보고서일 현재 급격한 물가상승과 금리인상으로 인한 국내·외 경제 및 관련 산업의 불확실성이 지속적으로 증가하고 있고 이러한 불확실성은 가치를 산출하기 위하여 이용하는 다양한 가정과 변수에 중요한 영향을 미칠 수 있으며 이로 인하여 가치가 다르게 도출될 수 있습니다. 따라서, 본 보고서의 이용자는 현 경제상황의 불확실성으로 인한 변동 가능성을 이해하고 이러한 불확실성을 본 평가 결과와 별도로 판단해야 합니다.

본 의견서는 의견서 제출일(2022년 12월 29일) 현재로 유효한 것입니다. 따라서 의견서제출일 이후 본 의견서를 열람하는 시점까지의 기간에 취득대상 주식의 가치에 중대한 영향을 미칠 수 있는 사건이나 상황이 발생할 수 있으며, 이로 인하여 본 평가인이 제시하는 평가대상회사의 주식가치 평가결과가 달라질 수 있고, 또한 그러한 사항은 중요할 수 있습니다. 본 평가인은 의견서 제출일 이후 알게 된 정보에 대하여 본 의견서를 갱신할 의무가 없습니다.

본 의견서의 이용자는 의견서에 기술한 바와 같이 본 평가인이 수행한 업무의 범위 및 한계점, 그리고 검토 시 전제된 제반 가정들과 가정들의 상황 변화에 따른 변동가능성 등을 충분히 숙지하여야 합니다.

평가기관의 독립성: 본 평가인은 귀사 및 평가대상회사, 양도인과 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제165조의4 및 동법 시행령 제176조의5와 증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정제5-14조에 의한 특수관계에 있지 아니합니다. 또한 공인회계사법 제21조 및 제33조의 규정에 의한 평가·직무 제한을 받지 아니합니다.

계약체결일자	2022년 12월 12일
평가일자	2022년 12월 13일 ~ 2022년 12월 28일
제출일자	2022년 12월 29일
평가회사명	정명회계법인
대표이사	조 상 진         (인)
소재지	서울특별시 강남구 역삼로 558(대치동) 안양빌딩 2층
평가책임자	(직책) 이사/Partner   (성명) 한 광 수
	(전화번호) 070-4066-4335

I. 자산양수·도의 방법 및 요령
 
주권상장법인인 주식회사 노블엠앤비(하 "귀사")는 원스 주식회사(이하 "평가대상회사")의 보통주 68,454주(전체 발행주식수의 64.5%)를 19,373.796백만원(주당 283,019원)에 양수할 예정입니다. 양수대가는 주식회사 노블엠앤비가 발행 후 만기전 취득하여 이사회결의로 재매각(또는 소각) 예정인 제26회 무기명식 무이권부 무보증 사모전환사채(권면액 기준) 18,000백만원과 상계처리 차액대금 1,373.796백만원 입니다.

Ⅱ. 자산양수·도 가액에 대한 평가

1. 양수·도 회사의 개요

구 분		양수인(*)	평가대상회사(*)
법인명		주식회사 노블엠앤비	원스 주식회사
대표이사		김기태	이민수
주 소	본 사	경기도 용인시 처인구 남사읍 경기동로 21-11, 1동	광주광역시 북구 첨단과기로 123 A동 116-2호)
	연락처	031-365-5650	051-638-9301
설립연월일		2000년 03월 14일	2016년 04월 16일
납입자본금(주1)		24,938백만원	50백만원
자산총액(주1)		105,715백만원	1,303백만원
결산일		12월 31일	12월 31일
종업원수(임원포함)		129명(기간제 3명포함)	7명(엠에스웨이 주식회사 겸직 3명 포함)
상장일		2012년 07월 13일	해당사항 없음
발행주식의 종류 및 수		보통주: 24,938,956주(액면가 1,000원)	보통주: 106,000주(액면가 500원)
주권상장여부		코스닥 상장	비상장

(Source: 금융감독원 전자공시시스템의 사업보고서, 회사제시자료)
(*)양수인은 2022년 09월말 연결재무제표 기준이며, 평가대상회사는 2022년 06월말 가결산 기준입니다.

2. 평가개요

(1)평가의 목적

본 평가의 목적은 귀사가 평가대상회사의 주식(전체 발행주식수의 64.5%)을 양수함에 있어 동 양수가액의 적정성 여부를 판단하기 위한 참고자료를 제시하고, 자본시장과 금융투자업에관한법률 제161조 및 동법 시행령 제171조에 따라 금융위원회에 제출하는 주요사항보고서의 첨부서류로 사용될 목적으로 작성된 것입니다. 

(2)평가의 방법

1)일반적인 평가방법

기업가치를 평가하는 방법에는 자산가치 평가방법, 수익가치 평가방법, 시장가치 평가방법 등 다양한 방법이 있으며, 그 주요 평가방법은 다음과 같습니다.

①자산가치 평가방법

자산가치 평가방법은 기업이 현재 보유하고 있는 총자산을 기업가치로 보고 순자산의 가치를 자기자본의 가치로 평가하는 방법입니다. 자산가치는 그 평가방법이 비교적 단순하고 객관적이라는 장점을 가지고 있으나, 기업이라는 실체가 미래의 수익 또는 현금흐름창출을 목적으로 존재하는 계속기업(Going Concern)이라는 점에서 기업의 수익창출능력을 반영하지 못하는 단점이 있습니다. 자산가치 평가방법은 재무상태표상의 각 자산과 부채항목을 평가하는 기준에 따라 장부가치법(Book Value Method), 공정가치법(Fair Value Method) 및 청산가치법(Liquidated Value Method) 등으로 분류할 수 있으며 각 방법에 따라 자산가치 금액은 달라질 수 있습니다.

②수익가치 평가방법

수익가치 평가방법은 기업의 현재 재무상황보다는 기업이 보유한 유·무형의 자산을가지고 향후에 얼마만큼의 수익(또는 현금흐름)을 실현시킬 수 있는가 라는 관점에서 미래의 수익창출능력을 기업가치로 평가하는 방법입니다. 대표적 수익가치 평가방법인 현금흐름할인법은 이론적으로 가장 우수한 방법이나 기업가치를 결정하는 요소인 미래순현금흐름(FCF), 할인율(WACC), 잔존가치(Terminal Value)등의 결정시 평가자의 전문가적 판단이 요구됩니다.

③시장가치 평가방법

자산가치 평가방법과 수익가치 평가방법이 평가대상 사업의 고유한 재무상황 및 미래 수익창출능력을 이용하여 기업가치를 평가하는 가치개념이라면, 시장가치 평가방법은 이런 기업의 재무상황과 미래 수익창출 가능성을 기초로 시장메커니즘을 통해 형성되는 기업의 가치를 말합니다. 상장기업의 경우 증권시장에서 주식가격이 형성되는데, 이러한 증권시장에서의 주가는 바로 주식발행기업의 시장가치가 됩니다.   비상장기업의 시장가치는 증권시장을 통해 형성될 여지가 없기 때문에 객관적인 시장가치는 존재하지 않아 유사한 업종에 속하고 규모가 비슷한 상장기업의 주가를 이용하여 상대적인 시가(상대가치)를 산정할 수 있으나, 비교대상이 되는 상장기업의 선정 시 평가자의 전문가적인 판단이 요구됩니다.

④자본시장과금융투자업에관한법률에 의한 평가방법

자본시장과금융투자업에관한법률에 의한 평가방법은 합병 등의 경우 사용되고 있으며, 자산가치와 수익가치를 각각 1과 1.5로 하여 가중산술평균한 가액으로 산정합니다. 자산가치는 주요사항보고서 제출일이 속하는 사업연도의 직전 사업연도말의 재무상태표상 자본총계에서 일부 항목을 가감 조정하여 산정하며, 수익가치는 현금흐름할인모형, 배당할인모형 등 미래의 수익가치 산정에 관한 일반적으로 공정하고 타당한 것으로 인정되는 모형을 적용하여 합리적으로 산정하도록 되어 있습니다.

2)본 평가업무에 적용한 평가방법 _ 현금흐름할인법

본 평가인은 평가업무 시 한국공인회계사회가 제정한 "가치평가서비스 수행기준" 및금융감독원에서 제정한 "외부평가업무 가이드라인"에 따라 자산가치 평가방법, 시장가치 평가방법, 수익가치 평가방법 등을 모두 고려하였으며, 평가대상회사의 특성을 고려하여 수익가치 평가방법 중 현금흐름할인법에 의한 가치평가를 수행하였습니다.현금은 기업의 모든 활동을 경제적으로 환산시켜 주는 지표이며, 기업이 창출하는 현금흐름은 기업의 모든 기대수익과 위험을 반영한 결과물입니다. 따라서 현금흐름할인법은 일반적으로 회사의 기업가치를 가장 합리적으로 반영한다고 인정되므로, 본 평가 시에 수익가치 산정방법으로 채택하였습니다.

자산가치 평가방법은 그 평가방법이 비교적 단순하고 객관적이라는 장점을 가지고 있으나 평가대상이 보유한 자산을 활용하여 얻을 수 있는 미래 경제적 효익을 반영할수 없고, 장부상 반영되지 아니한 무형자산의 가치를 반영하지 못하는 단점이 있습니다. 시장가치 평가방법은 유사거래 사례의 정보가 제한적이며, 경영권이 포함된 대량의 주식 거래일 경우 회사의 실질적인 이익창출 능력이 반영되지 못하는 단점이 있습니다. 이러한 이유로 자산가치 평가방법과 시장가치 평가방법은 본 의견서에 적용하지 아니하였습니다.

또한, 자본시장과금융투자업에관한법률에 의한 평가방법은 이론적으로 보편적인 가치 평가방법이 아니며, 본 평가업무가 합병을 위한 업무가 아니므로 본 평가의 목적에 부합하지 않다고 판단되는 바, 본 평가업무에서는 자본시장과금융투자업에관한법률에 의한 가치평가는 실시하지 않았습니다.

(3)평가의견서 이용 시 유의사항

본 평가의견서 이용시 충분히 고려하고 유의하여야 할 사항은 다음과 같습니다.

1)평가의견서 사용목적의 한계

본 평가의 목적은 귀사 및 양도인 간의 주식양수·도와 관련한 내부참고, 주요사항보고서의 작성 및 첨부서류로 사용될 목적으로 작성된 것인 바, 그 이외의 다른 목적으로 이용되어서는 안되며, 본 의견서에서 제시된 내용의 일부 또는 전부에 대하여 사전 서면동의 없이 타 용도를 위해 사용되는 경우 본 평가인은 그 과정이나 결과로 발생하는 모든 손해에 대하여 책임이 없음을 알려드립니다. 또한, 본 의견서는 평가대상주식에 대한 양수가액의 적정성을 검토한 것으로서 본 의견서에 포함된 평가액 등이 평가대상회사의 절대적인 가치 혹은 장래 실적치를 제시하거나 보증하는 것은 아니므로 본 의견서의 이용시 평가에 적용된 방법과 한계를 충분히 고려하여야 합니다.

2)미래손익 등 추정에 따른 근본적인 한계

본 평가를 위해 자료를 작성하고 제시하는 책임은 귀사 및 평가대상회사에 있으며, 본 평가인의 업무는 평가대상회사가 제시한 사업계획서 등 제반 가정의 합리성과 기초자료의 타당성을 평가하고 이를 근거로 평가대상회사의 가치를 평가하여 주식양수도 거래가격에 대한 참고자료를 제시하는 것입니다. 본 평가인이 평가대상회사의 가치를 평가하는 과정에서 미래 손익계산서의 추정을 위하여 합리적이라고 판단되는 가정을 사용하였으나, 평가대상회사에서 제시한 자료에 변동사항이 발생하거나 향후추정실적 및 시장환경과 같은 국내외 거시경제환경 등 제반 가정의 변경이 발생할 경우 그에 따라 평가 결과가 달라질 수 있으며, 그 차이는 중요할 수 있습니다. 따라서 본 평가인이 본 평가의견서에서 제시하는 평가대상회사의 주식가치의 평가 결과가 평가대상회사의 절대적인 가치를 의미하는 것은 아니라는 점에 유의하시기 바라며, 이는 미래예측에 따른 근본적인 한계임을 명시하는 바입니다.

3)기타 한계

평가결과에는 향후 경기상황의 변동, 평가대상회사가 속한 산업의 위험, 영업 및 재무에 대한 위험 등이 계량화되어 반영되어 있지 않으며, 본 평가에 사용한 평가방법 이외에 다른 평가방법을 적용할 경우에는 본 평가 결과와 다를 수 있습니다. 또한 상기 이외에도 본 의견서와 관련하여 언급한 한계나 문제점 등이 미칠 수있는 영향을 충분히 고려하여야 합니다.

보고서일 현재 물가상승과 금리인상으로 인한 국내·외 경제 및 관련 산업의 불확실성이 지속적으로증가하고 있고 이러한 불확실성은 가치를 산출하기 위하여 이용하는다양한 가정과 변수에 중요한 영향을 미칠 수 있으며 이로 인하여 가치가 다르게 도출될 수 있습니다. 따라서, 본 보고서의 이용자는 현 경제상황의 불확실성으로 인한 변동 가능성에 대하여 이해하고 이러한 불확실성을 본 평가 결과와 별도로 판단해야 합니다.

3. 양수·도 대상자산 평가결과

미래의 수익가치 산정에 관하여 일반적으로 공정하고 타당한 것으로 인정되는 모형 중에서 현금흐름할인모형을 적용하여 평가한 평가기준일 현재 평가대상회사의 양수대상주식의 가치(지분 100.0%) 평가결과의 범위는 할인율과 성장율에 따라 29,662백만원(할인율 18.92%, 성장율 0.0%)에서 34,858백만원(할인율 16.92%, 성장율 1.0%)의 범위로 산출됩니다.

(1)주식가치 평가결과의 요약

할인율 17.92%, 성장율 0.0%를 적용한 양수대상주식의 1株당 가치는 다음과 같습니다.

(단위: 백만원)

구 분	내 역
가. FY 2022.10.∼FY 2027년 현금흐름 현재가치	11,626
나. FY 2028년∼FY 2037년 현금흐름의 현재가치	21,023
다. 영업가치(다 = 가 + 나)	32,649
라. 비영업자산-純이자부부채	(977)
마. 평가대상회사의 자기자본가치(마 = 다 - 라)	31,672
바. 발행주식 총수	106,000 株
사. 1株당가치(사 = 마 × 바)	298,796 원

(Source : 회사제시자료 및 정명회계법인 Analysis)

(2)민감도 분석

가중평균자본비용(WACC)과 성장률을 변수로 하여 양수대상 평가대상회사의 자기자본가치 및 1株당 가치 에 대한 민감도 분석을 수행한 결과는 다음과 같습니다.

(단위: 백만원

자기자본가치		WACC
		18.92%	17.92%	16.92%
성장율	0.0%	29,662	31,672	33,863
	0.5%	30,068	32,119	34,354
	1.0%	30,485	32,577	34,858

(Source : 회사제시자료 및 정명회계법인 Analysis)

(단위: 원)

1株당 가치		WACC
		18.92%	17.92%	16.92%
성장율	0.0%	279,827	298,796	319,459
	0.5%	283,663	303,011	324,096
	1.0%	287,594	307,331	328,851

(Source : 회사제시자료 및 정명회계법인 Analysis)

(3)추정현금흐름 및 평가대상주식의 가치 산정결과

평가대상회사의 추정현금흐름 및 평가대상 주식가치 산정결과는 다음과 같습니다.

(단위: 백만원)

구 분	Forecast
	FY 2022	FY 2023	FY 2024	FY 2025	FY 2026	FY 2027
특허로열티 수입(러닝)	-	126	2,883	5,260	10,569	17,483
특허로열티 유지관리비 등	-	19	432	789	1,585	2,622
특허로열티 순수입	-	107	2,450	4,471	8,984	14,860
인건비 및 기타 관리비	0	6	144	263	528	874.1
영업이익(손실)	(0)	101	2,306	4,208	8,455	13,986
(-)법인세비용	0	0	4	858	1,745	2,901
세후영업이익	(0)	101	2,302	3,351	6,710	11,085
(+)고정자산상각비	-	-	-	-	-	-
(-)CAPEX	-	-	-	-	-	-
(±)NWC(증)감	-	-	-	-	-
Free Cash Flow to Firm(FCFF)	(0)	101	2,302	3,351	6,710	11,085
Discount Factor	0.25	1.25	2.25	3.25	4.25	5.25
Discounted FCFF	(0)	82	1,589	1,961	3,330	4,665
①FY 2022.10.∼FY 2027 현금흐름 현재가치						11,626
②FY 2028∼FY 2037 현금흐름의 현재가치(주1)						21,023
③영업가치(③=①+②)						32,649
④비영업자산 - 純이자부부채(주2)						(977)
⑤평가대상회사 자기자본가치(⑤=③-④)						31,672
⑥발행주식 총수						106,000
⑦1주당 가치(⑦=⑤*⑥)						298,796

(Source : 회사제시자료 및 정명회계법인 Analysis)

(주1) FY 2028∼FY 2037 현금흐름의 현재가치

2018년∼2037년까지의 현재가치는 2027년의 세후현금흐름(Free Cash Flow)에 Zero(0.0%) 성장률로 2037년까지 지속 성장한다는 추정 방법을 적용하여 추정하였으며, 그 세부 산정내역은 다음과 같습니다.

(단위: 백만원)

구분	FY 2028	FY 2029	FY 2030	FY 2031	FY 2032	RY 2033	RY 2034	RY 2035	RY 2036	RY 2037
Free Cash Flow	11,085	11,085	11,085	11,085	11,085	11,085	11,085	11,085	11,085	11,085
현가계수(WACC)	0.3569	0.3026	0.2566	0.2176	0.1846	0.1565	0.1327	0.1126	0.0954	0.0809
PV	3,956	3,355	2,845	2,413	2,046	1,735	1,471	1,248	1,058	897
ΣPV	21,023

(Source : 회사제시자료 및 정명회계법인 Analysis)

(주2) 비영업자산 - 純이자부부채

구 분	금 액(백만원)
비영업용자산(현금성지신)	13
금융차입금	990
純이자부부채	(977)

(Source : 회사제시자료)

Ⅲ. 양수대상주식의 세부 평가내용

1. 평가대상회사에 대한 이해

(1)평가대상회사의 개요

원스 주식회사는 2016년 04월에 설립되어 유연투명전극 개발 및 Application제조업을주요사업으로 영위하고 있으며, 광주광역시 북구 첨단과기로 123 A동 116-2호에 위치하고 있습니다.

구분	현황
회사명	원스 주식회사
사업분야	유연투명전극 개발 및 Application제조
대표자	이민수
소재지	광주광역시 북구 첨단과기로 123 A동 116-2호(오룡동, 광주과학기술원 창업지원센터)
설립일	2016년 04월 12일
자본금	5,300만원
발행주식총수	보통주 106,000주
1株당 금액	500원
연락처	(051)638-9301
임직원 수	7명(엠에스웨이 겸직 3명 포함)

(Source : 회사제시자료)

(2)평가대상회사의 주요 연혁

년 월	내 용
2015. 10	미래창조과학부 산하 UTA기술사업화 전문가단을 통한 사업화 제안
2016. 01	기술 및 사업화 검토 및 광주과학기술원 GTI사업화 협의
2016. 04	회사 설립
2016. 05	광주과학기술원(GIST)로부터 기술이전 계약 체결
2017. 06	시 양산 테스트 검증 완료
2017. 08	기술이전 특허권 이전 완료
2017. 12	PDLC / EL / OLED 조명 / 발열 필름용 투명전극 개발
2018. 01	기업부설연구소 인증
2019. 06	벤처기업 인증
2020. 10	TV용 초저반사 차열 필름용 투명전극 개발
2020. 12	세계 최조 유연 유기태양전지용 고성능 유연투명전극 양산기술 개발
2021. 03	세계 최조 유연 유기태양전지용 고성능 봉지재 겸용 유연투명전극 양산기술 개발
2021. 06	2세대 유연 유기태양전지용 고성능 유연투명전극 양산기술 개발
2021. 12	세계 최조 유연 페로브스카이트용 고성능 유연투명전극 양산기술 개발
2022. 08	국내 유연유기태양전지 최고 효율 인증
2022. 12	독일 유기태양전지 업체 헬리아텍 1단계 승인완료
2022, ~	국내·외 주요 3세대 태양전지 개발 업체 샘플 검증 및 승인 진행

(Source : 회사제시자료)

(3)평가대상회사 사업의 내용 및 해당 특허 현황

1)사업의 내용

■ 개요: 유연투명전극 제조기술 및 전기소자에 대한 기술력을 기초로 한 수익사업

①엠에스웨이(주)와 체결한 특허전용실시권 사용계약서에 의거한 라이선스 수익
②투명전극이 활용되는 분야 (스마트윈도우, EL/OLED조명, 투명발열필름, 유기태양전지)에 대한 부품생산 및 판매
③유연투명전극 연구용역 관련 수익

2)원천특허등록 및 5개국 국제특허(PCT) 현황

구분	명칭	등록일	등록번호	출원국
특허	광투과도가 우수한 전극, 이의 제조방법 및 이를 포함하는 전자소자	2018년 02월	2016-7008658	한국
특허	ELECTRODE HAVING SUPERIOR LIGHT TRANSMITTANCE, METHOD FOR MANUFACTURING THE SAME, AND ELECTRONIC DEVICE INCLUDING THE SAME	2017년 08월	15/027184	미국
특허	光透過度が優れる電極、光透過度が優れる電極の製造方法及び光透過度が優れる電極を含む電子素子	2017년 10월	2016-519970	일본
특허	ELECTRODE HAVING SUPERIOR LIGHT TRANSMITTANCE, METHOD FOR MANUFACTURING THE SAME, AND ELECTRONIC DEVICE INCLUDING THE SAME	2018년 03월	148505472.2	유럽
특허	透光率良好的 、其制 ? 方法及包括其的 ? 子元件	2018년 08월	201480060379.3	중국

(Source : 회사제시자료)

3)평가대상회사의 기술에 대한 특허 관련 내용

발명의 명칭	광투과도가 우수한 전극, 이의 제조방법 및 이를 포함하는 전자소자 (ELECTRODE HAVING SUPERIOR LIGHT TRANSMITTANCE, METHOD FOR MANUFACTURING THE SAME, AND ELECTRONIC DEVICE INCLUDING THE SAME)
사업화주체	엠에스웨이 주식회사
특허권자	원스 주식회사
등록번호	10-1827352
등록일	2018년 02월 02일
법적상태	공개(  ), 등록(O), 취하(  )
기술요약	기판; 상기 기판상에 형성된 아민기-함유 화합물층; 및 상기 아민기-함유 화합물층 상에 형성된 금속층을 포함하는 광투과도가 우수한 전극의 제조방법, 상기 광투과도가 우수한 전극을 포함하는 전자소자가 제공된다. 본 발명에 따를면, 용액공정을 상용할 경우 전극 제작이 용이하고, 기존의 ITO 투명전극에 비하여 광투과도, 면저형 및 유연성 측명에서 더 높은 성능을 갖는 전극 제조가 가능할 뿐만 아니라 제작 단가를 낮출 수 있다.
청구항 1	유기물 기판; 상기 기판상에 형성된 아민기-함유 화합물층; 및 상기 아민기-함유 화합물층 상에 형성된 금속층을 포함하고 상기 아민기-함유 화합물질의 화합물은 치환기를 가질 수 있는 알킬아민, 치환기를 가질 수 있는 시클로얄킬아민, 치환기를 가질 수 있는 아릴아민, 이들 아민으로부터 유래된 아민기를 함유하는 고분자, 또는 상기 아민기를 함유하는 고분자들이 2이상 조합하는 것을 포함하는 광투과도가 우수한 전극
청구항 2	제1항에 있어서, 상기 금속층 상에 형성된 반사방지층을 추가로 포함하는 광투과도가 우수한 전극
청구항 3	제1항 또는 제2항에 있어서, 상기 기판과 상기 아민기-함유 화합물층 사이에 금속산화물층을 추가로 포함하는 광투과도가 우수한 전극
청구항 4	제1항에 있어서, 상기 기판은 유리, 석영(Quartz), Al203, SiC, Si, GaAs, lnP로부터 선택되는 무기물 기판; 혹은 켑톤 호일, 폴리아미드(PI), 폴리에테르 아미드(PEI),, 폴리에틸렌 나프탈레이드, (PEN), 폴리에틸렌 설파이드(PC), 셀룰로오스 트리 아세테이트(CTA), 셀룰로오스 아세테이트 프로피오네이트(CAP)로부터 선택되는 유기물 기판인 것인, 광투과도가 우수한 전극
청구항 5	삭제
청구항 6	제1항에 있어서, 상기 금속층의 금속은 Ag, Cu, Au, Al, Ce, Pr, Nd, Pm, Sm, Eu, Gd, TbYb,Lu, Sc, Ti, V, Cr, Mn, Fe, Co. Ni, Zn, Y, Zr, Nb, Mo, Tc, Ru, Rh, Pd, Cd, ln, Sn, Hf, Ta, W, Re, Os, lr, Pt, Tl, Pb, Bi, Ga, Ge, Sb, Ac, Th 및 이들의 조합으로부터 선택되는 것인, 광투과도가 우수한 전극
청구항 7	제2항에 있어서, 상기 반사방지층은 폴리아닐린, 폴리티오펜, 폴리에틸렌디옥시티오펜(PEDOT), 폴리이미드, 폴리스티렌설포네이트(PSS), 폴리피롤, 폴리아세틸렌, 폴리페닐렌, 포리페닐렌 설파이드, 폴리페닐렌 비닐렌, 폴리티오 펜 폴리(티에닐렌 비닐렌), 폴리스타이렌설포네이트(PEDOT;PSS), 및 이들의 조합으로부터 선택되는 것으로 이루어지는 것인, 광투과도가 우수한 전극
청구항 8	제2항에 있어서, 상기 반사방지층은 폴리플루오렌, 폴리디메틸아미노프로필, 디옥틸플루오렌, 폴리술포나토부탈플루오렌 페닐렌(PFP), 폴리스티렌셜포네이트산(PSS), DPF, Bim4-, 및 이들의 조합으로부터 선택되는 것으로 이루어지는 것만, 광투과도가 우수한 전극
청구항 9	삭제
청구항 10	기판 상에 아민기-함유 화합물층을 형성하는 단계; 및 상기 아민기 함유- 화합물층 위에 금속층을 현성하는 단계를 포함하고, 상기 아민기-함유, 화합물층의 화합물은 치환기를 가질 수 있는 알킬아민, 치환기를 가질 수 있는 시클로알킬아민, 치환기를 가질 수 있는 아릴아민, 이들 아민으로부터 유래된 아민기를 함유하는 고분자, 또는 상기 아민기를 함유하는 고분자들이 2이상 조합되는 것을 포함하는 광투과도가 우수한 전극을 제조하는 방법
청구항 11	제10항에 있어서, 상기 금속층 위에 반사방지층을 형성하는 단계를 추가로 포함하는, 광투과도가 우수한 전극을 제조하는 방법
청구항 12	제10항 또는 제11항에 있어서, 상기 기판과 상기 아민기-함유 화합물층 사이에 금속산화물층을 형성하는 단계를 추가로 포함하는, 광투과도가 우수한 전극을 제조하는 방법
청구한 13	제10항에 있어서, 상기 아민기-함유 화합물층은 스핀 코팅법, 롤(roll) 코팅법, 스프레이 코팅법, 플로(flow) 코팅법, 잉크젯 프린팅법, 노즐 프린팅법, 딥 코팅법, 전기영동증착법, 테이프 캐스팅법, 스크린 프린팅법, 패드 프린팅법, 닥터 블레이드 코팅법, 그래비어 프린팅법, 그래비어 으프셋 프린팅법, 랭뮈어-블로제트법, 스퍼터 증착법, 전자산 증착법, 열증착법, 또는 화학기상 증착법에 의하여 형성되는 것인, 광투과도가 우수한 전극을 제조하는 방법
청구항 14	제10항에 있어서, 상기 금속층은 스퍼터 증착법, 전자선 증착법, 열증착법, 화학기상 증착법, 또는 용액공정에 의한 도포방법에 의하여 형성되는 것인, 광투과도가 우수한 전극을 제조하는 방법
청구항 15	제11항에 있어서, 상기 반사방지층은 스핀 코팅법, 롤 코팅법, 스피에이 코팅법, 플로 코팅법, 잉크젯 프린팅법, 노즐 프린팅법, 딥 코팅법, 전기영동증착법, 테이프 캐스팅법, 스크린 프린팅법, 패드 프린팅법, 닥터 블레디드 코팅법, 그래비어 프린팅법, 그래비어 오프셋 프린팅법, 랭무어-블로제트법, 스퍼터 증착법, 전자산 증착법, 열증착법, 또는 화학기상 증착법에 의하여 형성되는 것인, 광투과도가 우수한 전극을 제조하는 방법

(Source : 회사제시자료)

(4)평가대상회사의 주주 현황

주주구성	보유주식 수	지분율
엠에스웨(주)	90,000	84.91%
광주과학기술원	10,000	9.43%
배정석	6,000	5.66%
계	106,000	100.00%

(Source : 회사제시자료)

(5)평가대상회사의 과거 재무실적

평가대상 회사의 과거 요약 재무제표는 다음과 같습니다.
평가에 이용한 재무제표는 감사받지 않은 재무제표입니다.

1)요약 재무상태표

(단위: 천원)

구분	FY 2019.12	FY 2020.12	FY 2021.12	FY 2022.06
<자산>
1.유동자산	32,006	30,552	22,783	28,459
(1)당좌자산	32,006	30,552	22,783	28,459
(2)재고자산	-	-	-	-
2.비유동자산	994,699	1,124,231	1,227,225	1,274,081
(1)투자자산	-	-	-	-
(2)유형자산	797	438	240	186
(3)무형자산	981,292	1,111,184	1,214,375	1,265,244
(4)기타비유동자산	12,610	12,610	12,610	8,650
<자산총계>	1,026,705	1,154,783	1,250,008	1,302,539
<부채>
1.유동부채	2,409,851	2,821,333	3,300,142	3,517,167
2.비유동부채	-	-	-	-
<부채총계>	2,409,851	2,821,333	3,300,142	3,517,167
<자본>
1.자본금	50,000	53,000	53,000	53,000
2.이익잉여금(결손금)	(1,333,146)	(1,613,550)	(1,997,134)	(2,161,628)
<자본총계>	(1,383,146)	(1,666,550)	(2,050,134)	(2,214,628)
<부채와자본총계>	1,026,705	1,154,783	1,250,008	1,302,539

(Source : 회사제시자료)

2)요약 손익계산서

(단위: 천원)

구분	FT 2019.12	FT 2020.12	FT 2021.12	FT 2022.09
1.매출액	5,100	150,000	-	-
2.판관비	387,325	339,543	271,314	105,883
3.영업이익(손실)	(382,225)	(189,543)	(271,314)	(105,883)
4.영업외손익	863	1,447	2,077	505
5. 법인세차감전순이익(손실)	(842,652)	(285,933)	(383,584)	(164,494)
6.법인세비용	-	-	-	-
7.당기순이익(손실)	(842,652)	(285,933)	(383,584)	(164,494)

(Source : 회사제시자료)

2. 산업에 대한 이해

(1)산업의 개요

 

- 투명 전도성 필름은 높은 전기 전도성, 열 전도성, 광 투과율을 가지는 박막으로    LCD, 터치스크린, 광전지 등과 같은 디스플레이 패널의 제조에 사용됨.

- 일반적으로, 유리나 필름으로 만들어진 기판에 인듐 주석 산화물, 금속 산화물, 은나노와이어, 전도성 중합체와 같은 도전성 물질을 도포하여 제조함.

- 주로 모바일 기기의 투명 전극으로 사용되고 있으며, 정전식 및 감압식 터치 패널에 사용되고 있음.

- 투명 전도성필름 중 가장 많이 사용되는 ITO 필름은 수입의존도가 높고 품질 격차가 있으므로 제조기술의 격차를 줄이고 투명 전도성필름 시장에서의 주도권을 확보할 필요성이 대두됨에 따라 유연소재 투명 전도성필름 연구개발이 필요함.

- 투명유연전극은 투명하면서도 전기가 통하는 소재를 말하며, 일반 적으로 투명한 유리나 PET기판 위에 전도성 물질을 증착하여 얻음. 

- 투명유연전극은 가시광 영역의 빛을 90% 이상 투과하는 높은 광투과성과 비저항  10³Ωcm이하의 높은 전도도를 보유한 flexible필름으로 디스플레이, 터치패널, 태양전지, 스마트 윈도우 등에 활용되는 핵심소재임.

응용분야
<그림 1>

유연소재 기반 투명 전도성 필름 제품분류
구분	메탈메시기반	은나노와이어 기반	CNT, 그래핀 기반	전도성 고분자 기반
주요 기술	금속 나노 페이스 트 인쇄전자 기술, 금속 박막 증착, 금속 패터닝 기술, 저온 소성 기술 등	은나노와이어 잉크, 나노와이 어 코팅, 나노 와이어 패터닝 기술 등	전도성 CNT제 조, 그래핀 제 조, 코팅 및 패 터닝 기술 등	폴리머 중합 기 술, 분리 정제 기술, 코팅 및 패터닝 기술 등
장단점	대형화, 높은 광투 과도/ 낮은 시인성, 낮은 수율	공정비용절감 약한 접착력 과 거친 표면	높은 접착력과 유연성 낮은 투과도와 높은   면저항, 높은 공정 난이도	다양한 저비용 인쇄방법으로 코팅 ITO에 비 해 낮은 투과율 과 전도도, 낮은 안정성
해외기업	3M, DNP, 후지필 름, 도레이, 아트 멜 등	캠브리오스, 히 타치케미칼, 도 레이, 신에츠, 오이케 등	도레이, Canatu, Unidym, 후지 쯔 등	NOF, 아그파, H.C. Starck Clevios 등

투명 전도성 필름 시장의 재료별 시장 규모 및 전망
<그림 2>
출처 : Marketsandmarkets, TRANSPARENT CONDUCTIVE FILMS MARKET, 2017

(2)투명 전도성필름 산업의 특성

 

1) 투명 전도성 필름의 주요 적용제품인 스마트폰은 전 세계 판매량이 10억 개를 돌파하여 연평균 25% 이상의 성장률을 보이고 있으며, 투명 전도성 필름 시장은 향후 몇 년간 지속적으로 성장할 것으로 전망됨.

 

2) 투명 전도성 필름 시장은 터치 디스플레이 시장과 밀접한 관계가 있음.

 

3) 가전제품의 터치 어플리케이션 및 휴대용 웨어러블 기기의 수요가 증가함에 따라 투명 전도성 필름 시장도 크게 성장할 것으로 전망됨.

 

4) 가장 많이 사용되는 투명 전도성 물질은 ITO (Indium Tin Oxide, 인듐주석 산화물)이며, 이 ITO를 코팅한 필름의 경우, 투명도는 88%, 면저항은 100 ~ 150옴 수준임..

 

5) 국내 투명 전도성필름 시장은 반도체, 자동차, 디스플레이, 스마트폰 등 전방산업의 성장과 터치스크린 기기환경 확대 등에 따라 수요는 지속적으로 증가할 것으로 예상되며, 투명 전도성필름 중 가장 많이 사용되는 ITO 필름은 수입의존도가 높고 품질 격차가 있으므로 제조기술의 격차를 줄이고 유연소재 투명 전도성필름 연구개발을 통해 급변하는 투명 전도성필름 시장에서의 주도권을 확보할 필요성 있음.

 

6) ITO 필름의 문제점

- 금속을 증착한 것이라 유연성이 좋지 않아서, 플렉시블 전자제품 시대에 소재로는 적합하지 않음..

- 지금까지는 100옴 대의 저항으로 사용됐으나, 정보통신 관련 제품이 점점 유연성, 투명성, 시인성이 요구되면서 훨씬 더 낮은 저항대의 투명전극이 요구됨..

- OLED 등 유기물에과 함께 사용될 때에는 해당 유기물과 에너지준위를 맞추는 작업이 필수적임.

- 전도성 물질 ITO의 주된 성분인 인듐은 희토류의 일종으로서 전 세계 매장량의 75%가 중국에 있음.

- 또한 인듐을 수입, ITO 필름으로 가공하여 판매하는 회사는 거의 100%가 일본회사임.

- 따라서 두 나라에 예속되어 있는 공급망 문제가 온 세계 수요기업들에게 공통적인 과업이 되어 ITO 대체제 개발이 오랜 기간 계속되어 왔음.

- 대표적인 해결방안이 은나노와이어 (AgNW)와 메탈메쉬(Metal Mesh)인데 이 역시 태생적인 한계가 있어서 완전히 ITO의 문제점인 저저항, 유연성, 시인성을 극복하지 못함.

 

(3)산업의 성장성

 

1) MarketsandMarkets의 2018년 자료에 따르면, 세계 투명 전도성필름 시장은 2017년 31.0억 달러 규모이며, 이후 연평균 6.0%의 성장률을 보이면서 2022년에는 41.3억 달러의 시장규모를 형성할 것으로 전망됨..

세계 투명 전도성필름 시장규모
<그림 3>
출처 : MarketsandMarkets(2018)

2) 연관산업의 성장성 

 

구분	내용
유기태양전지 시장	- BIPV(Building Integrated Photovoltaic; 건물일체형 태양광발전시스템)는 태양광 발전 설비를 건물의 보호 구조나 외면에 지붕이나 커 튼월 역할을 하면서 전력을 공급하는 태양광 건물 일체화 시스템이며 평면지붕, 경사지붕, 천장 등 대부분의 건축물에 적합함. - 에너지 다소비 가구로서 에너지 절약 효과가 중요해짐에 따라 BIPV 는 21세기 건축 및 태양광 기술 시장에서 중요 사업으로 떠오르고 있음. - 세계 BIPV 시장규모는 2022년 11조 원에서 2026년 34조 원로 연평균 32.6% 성장하는 것으로 예측되며, 국내 시장규모는 2023년 1조 6,000억 원에서 2026년 5조 2,000억 원으로 연평균 48.1% 성장하는 것으로 전망됨.(출처: 중소벤처기업부)
윈도우필름 시장	- 윈도우필름은 자연광은 실내로 들어오고 열과 자외선은 차단하는 역할을 함. 따라서 조망확보에 영향을 미치지 않으며, 에너지비용을 절감, 핫스팟과 눈부심을 감소시키고 가구를 보호함. - 세계 윈도우필름 시장규모는 2020년 10.22십억 달러에서 2028년까지 연 평균       5.71% 성장하는 것으로 전망됨.(출처: Grandview research)
스마트윈도우 시장	- 스마트윈도우는 외부에서 어떤 신호나 자극을 가하였을 때, 유리의 투과도를 자동조절 하거나 전기전자 신호를 시각적으로 구현할 수 있는 유리 제품을 말함. - 초기에는 주거용, 인테리어용 제품에 주로 활용되었으나 최근 건축, 자동차, 반도체, 태양전지, 스마트기기 등 다양한 영역으로 확대되고 있음. - 세계 스마트 윈도우 시장규모는 2020년 100백만 달러에서 2031년 299.5 백만    달러로 연평균 10.5% 성장하는 것으로 전망됨.(출처: 글로벌 인포메이션)

3. 평가방법의 개요 및 기본가정

(1)평가방법의 개요

현금흐름할인법에 의한 평가의 경우 평가대상회사의 향후 추정기간 동안의 손익을 추정한 후 세후영업이익(NOPLAT: Net Operating Profit Less Adjusted Taxes)에서 유형 및 무형자산상각비, 순운전자본(NWC: Net Working Capital)의 증감을 반영하고, 자본적지출(CAPEX: Capital Expenditures)을 차감하여 기업잉여현금흐름(FCFF: Free Cash Flow to the Firm)을 산정한 후, 기업잉여현금흐름에 내재된 위험을 반영한 적절한 가중평균자본비용(WACC: Weighted Average Cost of Capital)으로 할인하여 평가대상회사의 영업가치를 산정합니다. 이렇게 산정된 평가대상회사의 영업가치에서 비영업자산, 이자부부채를 조정하여 평가대상회사의 자기자본가치를 산정합니다.

(2)기본 가정

1)평가기준일

본 평가는 2022년 09월 30일을 평가기준일로 하여 수행하였습니다.

2)현금흐름 추정기간(15.25년) 및 추정방식

평가대상주식의 평가를 위한 현금흐름 추정기간은 특허권의 존속기간인 등록 후 20년으로 하였습니다. 합리적으로 예측가능한 미래로서 현금흐름이 정상상태(Steady state)에 도달하리라 예측되는 기간으로 2022년 10월 01일부터 2027년 12월 31일까지(5.25년)의 현금흐름을 추정하였습니다. 또한, 매기의 현금흐름은 연중 균등하게 발생하는 것으로 가정하였으며, 2028년~2037년의 현금흐름 산정 시 성장율은  0.0%로 적용 하였습니다.

3)평가에 이용한 재무제표

평가에 이용한 재무제표는 감사받지 않은 재무제표입니다.

4. 양수대상주식의 가치평가 내역

(1)로열티(Rotalty)수입 추정

원스 주식회사는 원천기술 보유회사이며, 모회사인 엠에스웨이(주)가 사업화 주체로서, 모든 사업을 총괄하여 진행하고 있는 형태입니다. 그러므로 엠에스웨이(주)가 평가대상회사의 원천기술을 이용하여 달성하는 매출액의 일정율(3.0%)을 원스 주식회사는 수입으로 인식하게 됩니다. 따라서 본 평가인은 원천기술을 이용한 엠에스웨이(주)의 매출을 분석하고, 여기에 로열티 수수료율을 적용하여 평가대상회사의 수입을 추정 하였습니다.

(단위: 백만원)

매출 구성	FY 2022	FY 2023	FY 2024	FY 2025	FY 2026	FY 2027
1.유기태양전지용 투명전극	-	3,000	8,100	38,475	109,654	208,342
2.스마트윈도우용 투명전극	-	-	54,000	87,480	157,464	212,576
3.프라이버시 필름용 전극	-	-	32,000	45,600	77,976	148,154
4.원도우 필름(단차열 필름)	-	1,200	1,995	3,791	7,202	13,684
엠에스앤비㈜ 매출 계	-	4,200	96,095	175,346	352,296	582,757
Royalty 수입_러닝(3.0%)	-	126	2,883	5,260	10,569	17,483

다음은 원천기술을 이용한 평가기준일 현재 엠에스웨이(주)의 사업화 대상 매출의 구성 내용입니다. 사업화주체인 엠에스웨이(주)의 사업계획과 2022년~2024년까지 거래처와 협의 중인 판매물량 및 단가를 반영하였으며, 2024년 이후에는 시장성장률을 반영하여 추정하였습니다.

1) 유기태양전지용 투명전극

BIPV는 태양광 발전 설비를 건물의 보호 구조나 외면에 지붕이나 커튼월 역할을 하면서 전력을 공급하는 태양광 건물 일체화 시스템이며 평면지붕, 경사지붕, 천장 등 대부분의 건축물에 적합함. 에너지 다소비 가구로서 에너지 절약 효과가 중요해짐에 따라 BIPV는 21세기 건축 및 태양광 기술 시장에서 중요 사업으로 떠오르고 있습니다.
세계 BIPV 시장규모는 2022년 11조 원에서 2026년 34조 원로 연평균 32.6% 성장하는 것으로 예측되며, 국내 시장규모는 2023년 1조 6,000억 원에서 2026년 5조 2,000억원으로 연평균 48.1% 성장하는 것으로 전망됩니다.(출처: 중소벤처기업부)
이를 근거로, 평가대상회사의 유기태양전지용 투명전극의 매출을 추정하면 다음과 같습니다.

(단위: 백만원)

구 분	FY 2022	FY 2023	FY 2024	FY 2025	FY 2026	FY 2027
BIPV 전체 시장	11,000,000	14,630,000	19,457,900	25,879,007	34,000,000	45,220,000
BIPV용 투명전극 시장(20.0%)	2,200,000	2,926,000	3,891,580	5,175,801	6,800,000	9,044,000
시장 점유율(%)	0.00%	0.10%	0.21%	0.74%	1.61%	2.30%
매출액(단위: 백만원)	-	3,000	8,100	38,475	109,654	208,342
평균 단가(원)	-	15,000	13,500	12,825	12,184	11,575
물량(㎡)	-	200,000	600,000	3,000,000	9,000,000	18,000,000

(Source : 회사제시자료 및 정명회계법인 Analysis )

2) 스마트윈도우용 투명전극

스마트윈도우는 외부에서 어떤 신호나 자극을 가하였을 때, 유리의 투과도를 자동 조절하거나 전기전자 신호를 시각적으로 구현할 수 있는 유리 제품을 말함. 초기에는 주거용, 인테리어용 제품에 주로 활용되었으나 최근 건측, 자동차, 반도체, 태양전지,스마트기기 등 다양한 영역으로 확대되고 있음. 세계 스마트 윈도우 시장규모는 2020년 100백만 달러에서 2031년 299.5백만 달러로 연평균 10.5% 성장하는 것으로 전망됩니다.(출처: 글로벌인포메이션; Allied Market Research, Smart Glass Market 2026년)

(단위: 백만원)

구 분	FY 2022	FY 2023	FY 2024	FY 2025	FY 2026	FY 2027
전체 시장 규모	6,499,000	7,213,890	8,007,418	8,888,234	9,865,940	10,951,193
스마트 윈도우용 투명전극 시장(30.0%)	1,949,700	2,164,167	2,402,225	2,666,470	2,959,782	3,285,358
시장 점유율(%)	0.00%	0.00%	2.25%	3.28%	5.32%	6.47%
매출액(단위: 백만원)	-	-	54,000	87,480	157,464	212,576
평균 단가(원)	30,000	30,000	30,000	27,000	24,300	21,870
물량(㎡)	-	-	1,800,000	3,240,000	6,480,000	9,720,000

(Source : 회사제시자료 및 정명회계법인 Analysis )

3) 프라이버시 필름용 전극

이는 노트묵에 장치되어 사생활 보호의 주목할 만한 역할을 할 수 있는 재료로, 전체시장규모는 Market Watch; USD 86.7B(2027년 기준), USD 1=KRW 1,300 로 예상되며,이 중 노트북에 이용되어 판매될 프라이버시 필픔시장의 규모는 전체 시장규모의 약 30.0%로 예상되어 집니다.(출처: Global Laptop Market Size)

(단위: 백만원)

구 분	FY 2022	FY 2023	FY 2024	FY 2025	FY 2026	FY 2027
전체 시장 규모	71,619,012	111,367,563	111,701,666	112,036,771	112,372,881	112,710,000
프라이버시 필름 시장(0.3%)	214,857	334,103	501,154	1,002,308	2,004,616	4,009,232
시장 점유율(%)	0.00%	0.00%	6.39%	4.55%	3.89%	3.70%
매출액(백만원)	-	-	32,000	45,600	77,976	148,154
평균 단가(원)	32,000	32,000	32,000	30,400	28,880	27,436
물량(㎡)	-	-	1,000,000	1,500,000	2,700,000	5,400,000

(Source : 회사제시자료 및 정명회계법인 Analysis )

4) 원도우 필름(단차열 필름)

윈도우필름은 자연광은 실내로 들어오고 열과 자외선은 차단하는 역할을 한ㄴ다. 따라서 조망확보에 영향을 미치지 않으며, 에너지비용을 절감, 핫스팟과 눈부심을 감소시키고 가구를 보호할 수 있다. 세계 윈도우필름 시장규모는 2020년 10.22십억 달러에서 2028년까지 연 평균 5.71% 성장하는 것으로 전망된다.(출처: Grandview research)

(단위: 백만원)

구 분	FY 2022	FY 2023	FY 2024	FY 2025	FY 2026	FY 2027
전체 시장 규모	2,856,018	3,019,097	3,191,487	3,373,721	3,566,361	3,770,000
건축용 윈도우 필름(56%)	1,599,370	1,690,694	1,787,233	1,889,284	1,997,162	2,111,200
시장 점유율(%)	0.00%	0.07%	0.11%	0.20%	0.36%	0.65%
매출액(백만원)	-	1,200	1,995	3,791	7,202	13,684
평균 단가(원)	12,000	12,000	11,400	10,830	10,289	9,774
물량(㎡)	-	100,000	175,000	350,000	700,000	1,400,000

(Source : 회사제시자료 및 정명회계법인 Analysis )

5) 사업화주체인 엠에스앤비(주)의 생산능력(CAPA) TEST

엠에스웨이(주)의 사업계획과 자본예산을 바탕으로 제조의 핵심인 생산능력(CAPA)을 검증한 내용은 다음과 같습니다.

(단위: ㎡)

구분	항목	FY 2022	FY 2023	FY 2024	FY 2025	FY 2026	FY 2027
생산 능력(CAPA)	TACT TIME (㎡/min)	1.0	1.0	1.5	3.0	7.0	10.0
	필요 스퍼터(대)	2	2	7	11	13	22
	연간 최대 생산량(㎡)_1일 24시간 , 3교대, 월간 22일 근무	760,320	760,320	3,991,680	12,545,280	34,594,560	83,635,200
생산예정물량(㎡)	1.유기태양전지용 투명전극	-	200,000	600,000	3,000,000	9,000,000	18,000,000
	2.스마트윈도우용 투명전극	-	-	1,800,000	3,240,000	6,480,000	9,720,000
	3.프라이버시 필름용 전극	-	-	1,000,000	1,500,000	2,700,000	5,400,000
	4.원도우 필름(단차열 필름)	-	100,000	175,000	350,000	700,000	1,400,000
생산예정물량 합계(㎡)		-	300,000	3,575,000	8,090,000	18,880,000	34,520,000
CAPA 수용률(%)		0.00%	39.46%	89.56%	64.49%	54.58%	41.27%
생산가능 여부		O.K	O.K	O.K	O.K	O.K	O.K

(Source : 회사제시자료 및 정명회계법인 Analysis )

(2)로열티(Rotalty)비용 추정

로열티(Rotalty)비용은 특허 유지관리비용 등과 일반 사무직 인건비 및 기타 관리비용으로 구성되며, 추정 내용은 다음과 같습니다.

(단위: 백만원)

매출 구성	FY 2022	FY 2023	FY 2024	FY 2025	FY 2026	FY 2027
Royalty 수입	-	126	2,883	5,260	10,569	17,483
Royalty 유지관리비용 등	-	19	432	789	1,585	2,622
인건비 및 기타 관리비둉	0	6	144	263	528	874
Royalty 비용 계	0	25	577	1,052	2,114	3,497

(Source : 회사제시자료 및 정명회계법인 Analysis )

1) 로열티(Rotalty) 유지관리 비용 등

특허권을 유지하기 위해서는 매기간 특허수수료의 납부와 특허권 침탈에 대응하고 추가적인 특허 청구항의 가감 등을 위한 연구개발 등의 비용이 발생하게 된다. 평가대상회사는 이와 관련한 비용을 로열티(Rotalty) 수입의 15.0%로 예상하였습니다.

2) 일반 사무직 인건비 및 기타관리비용

회사 관리을 위한 사무직 인건비와 관련 관리비용으로 로열티(Rotalty) 수입의 5.0%를 예상하였습니다.

(3)법인세비용 추정

영업이익에 적용되는 법인세의 유효세율은 2억원 이하  9.90%, 2억원 초과 200억원 이하는 20.90%, 200억원 초과 시 23.10%를 적용하여(소득할 주민세 포함) 추정하였습니다.(2022년말 개정세법 적용)

(4)고정자산상각비, CAPEX 및 純운전자본 (증)감

평가대상회사는 특허권의 실시를 통한 Royalty 수입을 얻으므로 유형 및 무형자산상각비와 CAPEX는 없는 것으로 가정하였으며, 純운전자본의 변동으로 인한 현금흐름도 발생하지 않는 것으로 가정하였습니다.

(5)가중평균자본비용

현금흐름할인법(DCF)을 이용하여 기업가치를 산정하기 위해서는 가중평균자본비용(WACC)을 산출하여야 합니다. CAPM(Capital Asset Pricing Model)을 이용하여 자기자본비용을 구하고 외부차입 조달비용을 이용하여 타인자본비용을 산출한 후, 이를 각각 자기자본과 타인자본의 비율에 따라 가중평균하여 WACC를 산출하였습니다. 상기 방식을 적용하여 산출한 할인율은 17.92%이며, 할인율에 대한 세부 산정내역은다음과 같습니다.

구분	적용비율
가. 무위험이자율(Rf) (주1)	4.082%
나. 시장프리미엄(Rm-Rf) (주2)	9.476%
다. 대용기업 Beta(Bu) (주3)	1.0150
라. 회사 Beta (주4)	1.3128
마. Size Premium (주5)	3.42%
바. 자기자본비용 (가 + 나 X 라 + 마)	19.98%
사. 타인자본비용 (주6)	13.13%
아. 자기자본비율	78.53%
자. 타인자본비율	21.47%
차. 회사의 추정 한계세율 (주7)	20.90%
카. 가중평균자본비용 (바 X 아 + 사 X (1 - 차) X 자)	17.92%

(출처: Bloomberg 및 정명회계법인 Analysis)

(주1)2022년 9월 30일 기준 한국의 10년 만기 국채 수익률 적용(Source : Bloomberg)(주2)2022년 9월 30일 기준 한국의 Equity Risk Premium 적용(Source : Bloomberg)
(주3)평가대상회사와 유사한 업종을 영위하는 국내동종 상장기업 7개사를 대용기업으로 선정하고 동 대용기업의 2022년 9월 30일 기준 과거 2년 평균 Weekly adjusted Beta 적용(Source : Bloomberg)
(주4)대용기업 Beta를 회사의 목표부채비율에 맞추어 변경한 Beta(BL)
(주5)자기자본비용에 가산할 비체계적인 위험(α)인 Specific Risk Premium 및 Size Risk Premium을 3.42%하였으며 이를 자기자본비용에 추가적으로 가산(미국_ Ibbotson SBBI Size Premium Data를 활용)
(주6)평가기준일 현재 동종 7개 상장회사의 가중평균 자본구조(목표자본구조)를 자기자본비율 및 타인자본비율로 적용하였으며, 평가기준일 현재 평가대상회사의 신용위험과 비슷한 5년물 무보증 사모사채수익률(12.125%)에 신용보강을 위한 가산금리 1.0%를 적용하여 타인자본비용을 산정
(주7)할인율 산정을 위한 한계세율은 한국의 법인세율인 20.90%(지방소득세 포함)를적용(2022년말 개정세법 적용)

본 평가에서는 유사 상장회사의 Levered Beta와 Hamada Model을 이용하여 평가대상회사의 자기자본비용을 산정하였습니다. 평가대상회사는 전자소재 제조를 주사업으로 영위하고 있는 바, 이에 국내 유사 상장회사 7개사를 대용기업으로 선정하였습니다. 유사 상장회사 7개사의 가중평균 Unlevered Beta는 1.0150이며, 세부적인 산정내역은 다음과 같습니다.

(단위 : 백만원)

유사 상장회사	Levered Beta(주1)	Market Cap(주2)	Interest Debt	부채비율	Unlevered Beta(주3)
아바텍	0.8116	246,599	0	0.00%	0.8116
아이컴포넌트	1.4316	43,769	15,602	35.65%	1.1201
일진디스플	0.9669	62,589	68,240	109.03%	0.4907
신화인터텍	0.9440	93,524	61,635	65.90%	0.6235
오성첨단소재	1.2810	177,027	63,028	35.60%	0.9728
파인테크닉스	1.2956	491,121	30,847	6.28%	1.2367
미래나노텍	1.3944	404,032	175,730	43.49%	1.0487
합계 및 가중평균치		1,518,660	415,083	27.33%	1.0150

(Source : Bloomberg, 한국거래소 및 정명회계법인 Analysis)

(주1)평가기준일 현재 유사 상장회사의 Levered Beta(과거 2년 평균 주간 조정베타)를 적용
(주2)평가기준일 현재 유사 상장회사의 시가총액을 기준으로 우선주자본금과 비지배지분(장부가액 사용)을 포함
(주3)유사 상장회사의 Levered Beta와 자본구조 및 해당 회사의 한계세율(지방소득세 포함)에 따라 산정

Ⅳ.양수가액의 적정성에 대한 종합평가의견

본 평가인은 귀사가 양수대상주식을 양수함에 따라 작성되는 주요사항보고서의 작성및 첨부서류로 사용하기 위한 목적으로 양수가액의 적정성에 대해 평가하였습니다. 본 평가를 실시함에 있어 본 평가인은 수익가치 평가방법 중 DCF법을 이용하였습니다. 본 평가인은 회사가 제시한 재무자료, 미래의 투자 및 영업계획, 각종 통계자료 및 관련업계의 시장분석자료 등을 활용하였습니다.

본 평가인의 분석 결과, 평가기준일 현재 양수대상 주식의 전체 가치(지분 100.0%)는29,662백만원(주당 279,827원)에서 34,858백만원(주당 328,851원)의 범위로 산출됩니다. 실제 양수 예정 주식수 및 예정 가액은 각각   68,454주(= 64.5%, = 68,454주/106,000주) 및 19,373.796백만원(주당 283,019원)으로 상기 평가액의 범위를 고려할 때 중요성의 관점에서 부적정하다고 판단할 만한 근거가 발견되지 아니하였습니다.

본 평가인은 독립적인 입장에서 평가대상회사가 제시한 자료에 대하여 제반 가정의 합리성과 기초자료의 타당성을 검토하였으며, 이를 근거로 양수대상주식의 가치를 평가하였습니다. 따라서 평가대상회사에서 제시한 자료에 변동사항이 발생하거나 향후 추정실적, 환율, 이자율, 경제성장률, 국내 물가상승률, 시장환경과 같은 국내외 거시경제환경 등 제반 가정에 변경이 발생하는 경우에는 그에 따라 평가 결과가 달라질 수 있으며, 그 차이는 중요할 수 있습니다.

별첨 1. 가치평가업무의 가정과 제약조건

1. 본 의견서 및 가치의 평가결과는 평가기준일 현재 이용 가능한 정보만을 활용하여 산정된 것이며, 평가기준일 현재 기술된 목적만을 위하여 타당합니다.

2. 본 평가인은 가치평가업무의 수행과정에서 회사로부터 제공받은 재무제표나 기타의 재무정보는, (이 정보에 대하여 별도로 언급된 사항을 제외하고는) 이러한 정보들이 평가대상회사의 재무상태와 경영성과를 모두 그리고 정확하게 반영하고 있는지 여부를 별도로 검토함이 없이 제공받은 그대로 수용하였습니다. 본 평가인은 이들 정보에 대하여 감사, 검토 또는 작성 업무를 수행하지 않았으므로 이들 정보에 대하여 감사의견 등 어떠한 형태의 인증도 표명하지 않습니다.

3. 공공정보와 산업 및 통계자료는 본 평가인이 신뢰할 수 있다고 판단한 원천에서 입수하였습니다. 그러나 본 평가인은 이들 정보의 정확성이나 완전성에 대하여 어떠한 기술도 제공하지 아니하며, 이를 입증하기 위한 어떠한 절차도 수행하지 않았습니다.

4. 미래의 사건이나 상황은 평가대상회사가 예측한대로 발생되지 않을 수 있기 때문에 본 평가인은 평가대상회사가 예측한 성과에 대하여 어떠한 확신도 제공하지 아니합니다. 즉, 예측 성과와 실제 결과 사이에는 중요한 차이가 발생할 수 있으며, 예측 결과의 달성 여부는 경영진의 행동과 계획 그리고 경영진이 전제한 가정에 따라 가변적입니다.

5. 본 평가인의 가치평가 결과는 현재 경영진의 전문성과 효과성 수준이 유지될 뿐만아니라, 사업매각, 구조조정, 교환, 주주의 자본 감축 등에 의해 평가대상회사의 성격이 중요하게 또는 유의적으로 변화하지 않을 것이라는 가정에 기초한 것입니다.

6. 본 의견서 및 가치평가 결과는 귀사와 이 의견서에서 언급한 특정의 목적만을 위한 것입니다. 따라서 제3자의 어떠한 목적이나 본 의견서에서 언급한 목적 이외의 용도로는 이용할 수 없습니다. 뿐만 아니라, 본 의견서 및 가치평가 결과는 어떠한 형태로든 투자자문 또는 이와 유사한 목적을 위하여 작성된 것이 아니며 그렇게 해석되어서도 아니됩니다. 가치평가 결과는 회사가 제공한 정보와 기타의 원천을 근거로 본 평가인이 고려한 의견만을 나타내는 것입니다.

7. 본 의견서 및 가치평가 결과는 투자 여부 결정을 위한 근거자료로 사용되어서는 안되며, 본 평가인은 본 의견서에 근거한 투자 의사결정 결과 발생된 어떠한 재무적 또는 비재무적 손실에 대해서 일체의 책임을 지지 않습니다.

8. 가치평가 결과, 본 평가인의 그 직무의 언급 등을 포함하여 본 의견서의 어떠한 부분도 본 평가인의 서면동의 및 승인없이 광고매체, 투자 홍보, 언론매체, 우편, 직접교부 또는 기타의 통신 수단을 통하여 공중에게 전파될 수 없습니다.

9. 사전에 문서로 협약되지 않는 한 본 의견서의 내용과 관련하여 본 평가인에게 법정 증언이나 진술 등 추가적인 업무를 요구할 수 없습니다.

10. 본 평가인은 평가대상회사가 제 법률에서 규정하고 있는 종업원의 채용, 근무에 관한 규제의 적용대상 여부나 이를 준수하고 있는지 여부를 결정하기 위하여 평가대상회사에 대하여 특정의 질문이나 분석을 수행하지 않았습니다. 따라서 본 평가인의 가치평가 결과는 이러한 규정의 위반시 가치평가에 미칠 영향을 고려하지 아니한 것 입니다.

11. 본 의견서의 어떠한 내용도 본 평가인 이외의 자가 임의로 변경시킬 수 없으며, 본 평가인은 이러한 승인 없는 변경에 대하여 어떠한 책임도 없습니다.

12. 별도의 언급이 없는 한 본 평가인은 미래의 법률이나 규정이 평가대상회사에 미칠 수 있는 잠재적인 영향에 대하여 어떠한 고려나 절차도 수행하지 않았습니다.

13. 본 평가인은 별도로 언급된 내용을 제외하고는 사업에 이용되는 모든 시설·설비나 부동산, 투자자산의 가치나 이용가능성 그리고 기타의 자산이나 부채(단, 본 의견서에서 다르게 언급된 사항은 제외함)에 관하여 경영진의 진술에 의존하였습니다. 본 평가인은 사업에 이용되는 모든 자산들이 담보나 사용 상의 제약이 있는지 여부 또는 평가대상회사가 모든 자산에 대하여 소유권을 가지고 있는지에 대하여 별도의 확인절차를 수행하지 아니하였습니다.

14. 본 평가인은 회사가 제시한 추정재무정보나 이와 관련된 가정에 대하여 감사의견 등 어떠한 형태의 인증도 표명하지 아니합니다. 사건이나 상황은 예상과 다르게 발생할 수 있으며, 따라서 일반적으로 추정재무정보와 실제 결과 사이에 차이가 존재할 수 있고, 또 그러한 차이가 중요할 수 있습니다.

15. 보고서일 현재 급격한 물가상승과 금리인상으로 인한 국내·외 경제 및 관련 산업의 불확실성이 지속적으로 증가하고 있고 이러한 불확실성은 가치를 산출하기 위하여 이용하는 다양한 가정과 변수에 중요한 영향을 미칠 수 있으며 이로 인하여 가치가 다르게 도출될 수 있습니다. 따라서, 본 보고서의 이용자는 현 경제상황의 불확실성으로 인한 변동 가능성에 대하여 이해하고 이러한 불확실성을 본 평가 결과와 별도로 판단해야 합니다.

16. 본 평가인은 평가대상회사의 과거와 현재 및 미래의 영업전망에 대하여 현재의 경영진에 대하여 질문을 수행하였습니다.

17. 상기 1. 내지 16. 이외에도 본 의견서와 관련하여 언급된 한계나 문제점 등이 미칠 수 있는 영향을 충분히 고려하여야 합니다.

별첨 2 가치평가서비스 수행기준 이행 점검표

점 검 항 목	점검결과
1. 정보의 원천 ㆍ평가를 위해 필요한 정보를 충분히 확보하였으며, 이러한 정보의 원천을 의견서에 제시하였는가?   - 평가대상회사 설비 시설 방문여부 및 정도   - 법률적 등록문서, 계약서 등의 증거 검사여부   - 재무 세무정보, 시장 산업 경제자료 등	예
2. 평가대상회사에 대한 분석 ㆍ재무제표와 재무정보의 분석은 충실한가? ㆍ관련 비재무정보의 분석은 충실한가?   - 경영진, 핵심고객과 거래처   - 공급하고 있는 재화 용역   - 해당 산업의 시장현황, 경쟁, 사업위험 등	예 예
3. 평가접근법 및 방법 ㆍ평가접근법에 대하여 충분히 고려하였으며 이에 대한 기재는 충실한가? ㆍ평가접근법별로 실제 적용한 평가방법 및 적용에 대한 논거는 충분히 제시되었는가? ㆍ적용한 평가방법에 대한 기재는 충분한가?  - 이익, 현금흐름에 대한 예측  - 비경상적인 수익과 비용항목  - 자본구조 자본조달비용 및 할인율 선택 시 고려하였던 위험요소  - 예측이나 추정에 대한 가정 등	예 예 예
4. 가치의 조정 ㆍ조정 전 가치에서 할인 할증 등 가치조정을 해야 할지 여부를 고려하였는가?	예
5. 가치평가의 도출 ㆍ가치평가의 도출절차를 준수하였는가?  - 서로 다른 평가접근법과 방법의 결과에 대해 상호관련성을 검토 비교  - 평가업무 과정에서 얻은 정보를 이용하여 서로 다른 평가접근법과 방법에서 얻은 결과의 신뢰성을 평가  - 단일의 평가접근법과 방법에 의한 결과를 반영할 것인지 복수의 평가접근법과 방법에 의한 결과의 조합을 반영할 것인지 결정	예
6. 2년 이내의 평가대상회사의 주식 발행 및 거래가 있었는지 여부를 검토 하였는가?	예
7. 문서화 ㆍ가치평가의 주요내용을 기록하였는가?  - 평가관련 문서를 보존	예

외 부 평 가 기관	:	정명회계법인
대 표 이 사	:	조 상 진      (인)
평 가 책 임 자	:	이 사    한 광 수, 070-4066-4335

출처 : http://dart.fss.or.kr/dsaf001/main.do?rcpNo=20230103000250